Açılış
Türk demir-çelik sektörünün amiral gemisi Ereğli Demir ve Çelik (EREGL), 2025’in ilk çeyreğinde enflasyonun gölgesinde bir dönüşümün içinde. Şirketin satışları nominal olarak artarken kârlılık tarafında ciddi bir sıkışma yaşanıyor. Bu çeyreğin ana mesajı: artan maliyetler ve zayıf fiyatlandırma gücü marjları baskılarken bilanço tarafında borç yönetimi olumlu bir tablo çiziyor. Ancak net kârda %96’lık düşüş yatırımcıyı duraksatacak bir sinyal. Enflasyon muhasebesi etkisi ise geçen yılın aksine bu çeyrekte olumlu yönde belirmiş.
Satış Hikayesi
EREGL’in hasılatı bu çeyrekte 208,9 milyar TL olarak gerçekleşmiş; geçen yılın aynı dönemine göre %2,4 artış var. Ancak Türkiye’de yıllık enflasyonun %30 civarında seyrettiğini hatırlarsak, bu büyüme reel olarak %20’ye yakın bir daralmaya işaret ediyor. Yani şirket, satış hacminde düşüş yaşamış olabilir — ya da fiyat artışlarını enflasyonun altında tutmak zorunda kalmış. Global çelik fiyatlarında 2024 yılı boyunca görülen baskı ve Çin kaynaklı arz fazlası, Ereğli’nin ihracat performansını da etkilemiş olabilir. Daha detaylı bir tahlil için çeyreklik tonaj verileri ve fiyat-maliyet kırılımı gerekli, ancak mevcut tablo enflasyonun üzerinde bir büyüme olmadığını gösteriyor. Satış gelirindeki yavaşlama, kârlılık tarafına da doğrudan yansımış durumda.
Kârlılık
Brüt kâr 18,6 milyar TL ile geçen yılın %7,2 altında kalmış. Brüt kâr marjı yaklaşık %8,9 seviyesinde; geçen yıl aynı dönemde %9,8’di. Bu daralma, hammadde maliyetlerinin (kömür, demir cevheri) yukarı yönlü hareketi ve enerji maliyetlerindeki artışla açıklanabilir.
FAVÖK ise çok daha sert bir düşüşle 21,2 milyar TL’ye inmiş ve bir önceki yılın aynı çeyreğine göre %28,9 gerilemiş. FAVÖK marjı %10,2’ye düşmüş durumda (geçen yıl %14,6). Bu, şirketin operasyonel verimliliğinde ciddi bir zayıflama olduğunu gösteriyor. Yüksek sabit giderler ve kapasite kullanım oranındaki olası düşüşler bu tabloyu tetiklemiş olabilir. Net dönem kârı ise neredeyse buharlaşmış: 511,8 milyar TL, yani geçen yıla göre %96,2 düşüşle sadece 0,5 milyar TL civarında. Net kâr marjı %0,2’ye kadar gerilemiş; şirket aslında zararın eşiğinde. Faaliyet dışı giderlerin (finansman giderleri ve kur farkı) bu sonuçta büyük payı olduğu anlaşılıyor. Vergi yükü de eklenince net kâr erimiş.
Bilanço Sağlığı
Bilanço cephesinde daha olumlu bir hikaye var. Toplam varlıklar 558,5 milyar TL ile önceki dönem sonuna göre %31,4 artmış. Bunun önemli bir kısmı duran varlıklardaki yatırımlardan kaynaklanıyor olabilir. Dönen varlıklar ise %37,1 artışla 250,6 milyar TL’ye çıkmış. Bu, stok ve ticari alacaklarda enflasyon etkisiyle büyümeye işaret ediyor.
Borç tarafında ise net borç %35,1 azalarak 42,9 milyar TL’ye inmiş. Özkaynaklar ise 287,8 milyar TL ile %21,4 büyümüş. Böylece Net Borç / Özkaynak oranı %14,9’a gerilemiş ve şirket finansal olarak oldukça rahat bir noktada. Net Borç / FAVÖK rasyosu (son 12 ay FAVÖK’ü bilinmemekle birlikte bu çeyreklik FAVÖK üzerinden hesaplarsak) yaklaşık 2,0x gibi yönetilebilir bir seviyede. Ancak FAVÖK düşüş trendinde olduğu için bu rasyo zamanla yükselebilir. Yine de Ereğli’nin borç yükü, sektör ortalamalarının altında ve şirket faaliyetlerini fonlamakta zorlanmıyor.
Net Parasal Pozisyon (TAS 29)
Enflasyon muhasebesinin etkisi bu çeyrekte dikkat çekici. Geçen yılın aynı döneminde -529,9 milyar TL olan net parasal pozisyon kârı, bu çeyrekte +876,4 milyar TL’ye dönmüş. Yani şirket, parasal varlıkları (nakit, alacak) enflasyon karşısında koruyabilmiş ve net bir kazanç elde etmiş. Bu, genellikle yüksek borçluluk durumunda parasal kayıp yazılırken Ereğli’nin tersi bir durumda olduğunu gösteriyor. Net parasal pozisyondaki bu olumlu seyir, özellikle düşük borçluluk ve artan ticari alacak/borç dengesiyle ilintili. Ancak bu kalem bir kerelik etki değil, enflasyonun yüksek seyrettiği bir ortamda şirketin finansal yapısına bağlı olarak her dönem farklılaşabilir. Yine de bu çeyrekte net kârın neredeyse iki katı büyüklükte bir pozitif etki yaratması, faaliyet dışı gelirlerin net kârı kurtardığını söylemek mümkün.
Yatırımcı için Ne Anlama Geliyor?
Ereğli’nin 2025 ilk çeyrek tablosu, kârlılıkta sıkışma ile bilanço gücü arasındaki belirgin tezadı gösteriyor. Operasyonel performans zayıf: satışlar reel olarak düşüyor, marjlar geriliyor, FAVÖK eriyor. Ancak şirketin borçluluğu düşük, likiditesi güçlü ve enflasyon muhasebesinden olumlu etkileniyor. Kısa vadede çelik fiyatlarında toparlanma ve girdi maliyetlerinde düşüş olmazsa, kârlılık baskısının devam etmesi beklenebilir. Net kârın bu kadar düşük seviyede kalması, temettü beklentilerini de zayıflatacaktır.
Öte yandan, bilanço sağlığı yatırımcıya bir güvenlik marjı sunuyor. Şirket, olası bir durgunlukta bile finansal yapısı sayesinde rahat nefes alabilir. Uzun vadeli yatırımcılar için Ereğli’nin üretim kapasitesi ve marka gücü hala değerli; ancak sektörel döngünün dibini görmesi için birkaç çeyrek daha beklemek gerekebilir. Yatırım kararı verirken global çelik fiyatları, talep görünümü ve kur hareketleri yakından takip edilmeli.
Yatırım tavsiyesi değildir.