Açılış
Savur Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı, BIST’te işlem gören bir GYO olarak portföyünde ticari gayrimenkuller, kira gelirleri ve zaman zaman gayrimenkul satışlarıyla faaliyet gösteriyor. 2026 yılının ilk çeyreğinde (2026/3AB) şirket, geçen yılın aynı dönemine göre satışlarında ciddi bir daralma yaşamasına rağmen, net kârını -102,2 milyar TL’den +56,1 milyar TL’ye çevirerek dikkat çekici bir dönüşüm yakalamış. Bu çeyreğin ana mesajı: operasyonel giderlerdeki düşüş ve geçen yılki olağanüstü zararın ortadan kalkmasıyla kâra geçiş, ancak satış hacmindeki gerileme büyüme hikâyesini gölgeliyor.
Satış Hikayesi
Şirketin satış gelirleri geçen yılın aynı çeyreğine göre %29,8 oranında düşerek 12,6 milyar TL seviyesine gerilemiş. Bu düşüşün arkasında muhtemelen gayrimenkul satışlarının azalması veya kira kontratlarının yeniden fiyatlanmasındaki gecikmeler var. Türkiye’deki yıllık TÜFE’nin hâlâ %30’un üzerinde seyrettiğini düşünürsek, nominal düşüş reel olarak çok daha sert: enflasyon düzeltilmiş satışlar yaklaşık %50’ye yakın bir erime göstermiş. Brüt kâr satışlara eşit olduğu için (kâr marjı %100 – ki GYO’lar için kira gelirlerinde tipiktir) bu düşüş doğrudan alt satıra da yansımış. Ancak dikkat: geçen yılın aynı döneminde brüt kâr da 17,9 milyar TL idi, yani büyüme değil daralma söz konusu. Çeyreklik trendi değerlendirmek için elimizde sadece geçen yılın aynı çeyreği var – 2025/3’ten 2026/3’e satışlarda %30 düşüş, şirketin kısa vadeli gelir dinamiklerinin zayıfladığını gösteriyor.
Kârlılık
Brüt kâr marjı sabit (%100) olduğu için kârlılık hikâyesi brüt altı giderlerde ve diğer gelir/gider kalemlerinde yatıyor. FAVÖK, geçen yıl -85,4 milyar TL iken bu çeyrekte +459,8 milyon TL’ye yükselerek %100,5’lik bir iyileşme göstermiş. Bu, geçen yıl çok yüksek olan operasyonel giderlerin (belki değer düşüklüğü, büyük onarım veya karşılıklar) bu yıl büyük ölçüde azaldığı anlamına geliyor. FAVÖK’ün pozitife dönmesi şirketin operasyonel olarak nakit üretmeye başladığını işaret etse de FAVÖK marjı %3,6 (459,8 mn TL / 12,6 milyar TL) gibi düşük bir seviyede – yani her 100 TL satışa karşılık sadece 3,6 TL operasyonel nakit yaratılıyor. Net dönem kârı ise -102,2 milyar TL’den +56,1 milyar TL’ye sıçramış (artı %155). Bu sıçramada en büyük katkı geçen yılki büyük net parasal pozisyon zararının ve operasyonel zararın ortadan kalkması. Ancak 56,1 milyar TL’lik net kârın büyük kısmı, enflasyon muhasebesi dışı faaliyet kârından mı yoksa diğer gelirlerden mi kaynaklandığı anlaşılmıyor; net parasal pozisyon zararının hâlâ -7,3 milyar TL olduğunu göz önüne alırsak, kârın sürdürülebilir olup olmadığı sorgulanmalı.
Bilanço Sağlığı
Şirketin toplam varlıkları önceki yıl sonuna göre %16 artarak 5,588 trilyon TL’ye yükselmiş. Bu artışa en büyük katkı dönen varlıklardan gelmiş: dönen varlıklar %430 artışla 823,3 milyar TL olmuş. Muhtemelen nakit ve benzeri varlıklardaki bir artış söz konusu, ancak duran varlıklardaki değişim sadece %2,2 olduğu için portföy değerinde önemli bir revizyon yapılmamış. Özkaynaklar %22,4 artarak 4,233 trilyon TL’ye çıkmış; bu artışın büyük kısmı dönem kârı ve enflasyon düzeltmesi farklarından kaynaklanıyor olabilir. Net borç (negatif işaretli, yani net nakit pozisyonu) bir önceki dönemde -4,641 trilyon TL iken bu çeyrekte -703,9 milyar TL’ye gerilemiş. Bu, şirketin elindeki nakdin büyük ölçüde azaldığını gösteriyor – belki de dönen varlıklardaki artışın bir kısmı nakde çevrilemeyen alacaklardan veya diğer dönen varlıklardan oluşuyor. Net borç/FAVÖK rasyosu hesaplanamaz çünkü net borç negatif; yani şirket hâlâ net nakde sahip, ancak nakit tamponu ciddi şekilde erimiş.
Net Parasal Pozisyon (TAS 29)
GYO’lar varlık yoğun olduğu için enflasyon muhasebesi altında genellikle net parasal pozisyon zararı yazarlar. Bu çeyrekte net parasal pozisyon zararı -7,3 milyar TL ile geçen yılın aynı dönemindeki -10,0 milyar TL’ye göre %26,4 iyileşme göstermiş. Zararın azalması olumlu, ancak hâlâ yüksek bir rakam. Bunun anlamı: şirketin parasal varlıkları (nakit, alacaklar) borçlarından fazla olduğu için enflasyon karşısında reel kayıp yaşıyor. Duran varlıklarının (gayrimenkul) enflasyona karşı korunması ise bu zararı kısmen dengeleyebiliyor. Özkaynak kalemindeki enflasyon düzeltmesi farkları sayesinde özkaynaklar nominal olarak artmış görünse de, reel olarak net parasal pozisyon zararı sürekli bir kanama yaratıyor. Bu nedenle şirketin nakit pozisyonunu ve borçluluk yapısını yakından izlemek gerekiyor.
Yatırımcı için Ne Anlama Geliyor?
Bu çeyrek itibarıyla SVGYO, geçen yılki olağanüstü zararların etkisinden kurtulup kâra geçmiş durumda. Özkaynak gücü yüksek, net nakit pozisyonu (eriyor da olsa) hâlâ mevcut ve operasyonel olarak pozitif FAVÖK üretmeye başlamış. Bunlar fırsat olarak görülebilir. Ancak satışlardaki %30’luk reel erime, enflasyon muhasebesi zararının sürmesi ve nakit tamponundaki hızlı azalış önemli riskler taşıyor. Şirketin büyüme hikâyesi için satışların tekrar ivmelenmesi ve marjların sağlıklı seviyelere çıkması şart.
Yatırımcı için dikkat noktaları:
- Satışlardaki düşüşün geçici mi yoksa yapısal mı olduğu anlaşılmalı.
- Net parasal pozisyon zararının önümüzdeki dönemlerde daha da düşmesi gerekiyor; aksi halde enflasyon baskısı kârları eritebilir.
- Dönen varlıklardaki patlamanın kaynağı (nakit, alacak, diğer) ayrıştırılmalı – nakit değilse likidite riski oluşabilir.
Bu veriler, bir çeyreklik kesit olduğu için trend oluşturmak için yeterli değil; gelecek çeyreklerdeki satış ve kârlılık performansı belirleyici olacak.
Yatırım tavsiyesi değildir.