Açılış
Yükselen Çelik, 2026'nın ilk çeyreğinde adeta bir diriliş hikâyesi yazdı. Geçen yıl aynı dönemde ciddi zararlarla boğuşan şirket, bu çeyrekte hem satışlarını artırdı hem de kârlılık tarafında keskin bir dönüş yakaladı. Veriler, şirketin operasyonel çarklarını yeniden döndürmeyi başardığını ve bilanço tarafında da toparlanma sinyalleri verdiğini gösteriyor. Ancak bu sıçramanın ne kadar kalıcı olduğunu anlamak için arka plandaki dinamiklere daha yakından bakmak gerekiyor.
Satış Hikayesi
Yükselen Çelik’in satış gelirleri bu çeyrekte geçen yılın aynı dönemine göre %22,8 artarak 424,3 milyar TL’ye ulaştı. Nominal olarak güçlü görünen bu büyüme, Türkiye’de halen %30’ların üzerinde seyreden yıllık enflasyon karşısında reel olarak negatif bölgede kalmış olabilir. Yani şirket, fiyat artışlarını enflasyonun gerisinde tutmuş ya da satış hacminde daralma yaşamış olabilir.
Öte yandan, satışlardaki bu artışın geçen yılın dip seviyesinden geldiğini unutmamak gerek. 2025’in ilk çeyreğinde satışlar 345,4 milyar TL seviyesindeydi, yani şirket o dönemde de ciro üretiyordu ama kârlılık tarafında büyük bir kan kaybı vardı. Bu çeyrekteki satış artışı, hacimden çok fiyat ayarlamaları veya ürün karmasındaki iyileşmeyle sağlanmış olabilir. Çeyreklik trend için elimizde sadece geçen yılın aynı çeyreği var; bir önceki çeyreğe (2025/12) kıyaslama yapamadığımız için büyümenin ivmesi hakkında kesin bir şey söylemek güç.
Kârlılık
Kârlılık cephesinde adeta bir reenkarnasyon yaşanmış. Geçen yıl aynı dönemde -178,4 milyar TL brüt zarar yazan şirket, bu çeyrekte 142,6 milyar TL brüt kâr elde etmiş. Brüt kâr marjı hemen hemen %33,6’ya yükselmiş ki bu çelik sektörü için oldukça yüksek bir oran.
Aynı hikâye FAVÖK için de geçerli: geçen yıl -270,3 milyar TL olan FAVÖK, bu çeyrekte 94,9 milyar TL’ye dönüşmüş. FAVÖK marjı yaklaşık %22,4 seviyesinde. Net dönem kârı ise 70,1 milyar TL ile pozitife geçmiş ve net kâr marjı %16,5 olarak gerçekleşmiş.
Bu devasa iyileşmenin temelinde ne var? Büyük olasılıkla hammadde maliyetlerindeki normalleşme, kurdaki istikrar, enflasyon muhasebesi düzeltmelerinin geçen yıl yarattığı baz etkisi ve belki de satış fiyatlarının yeniden yapılandırılması yatıyor. Ancak brüt kârın bir yıl içinde bu kadar sert dönmesi, dikkatle incelenmesi gereken bir durum. Geçen yılki büyük zararın bir kereye mahsus (örneğin stok değer düşüklüğü, kur farkı kaynaklı) olma ihtimali yüksek. Bu çeyrekteki marjların sürdürülebilir olup olmadığını anlamak için önümüzdeki çeyreklerde de benzer trendin devam edip etmediğini görmek şart.
Bilanço Sağlığı
Bilanço büyüklüğü 2,03 trilyon TL’ye ulaşmış, yıllık bazda %18,4 artış var. Ancak dönen varlıklar %23,2 büyürken duran varlıklar sadece %8,1 artmış. Bu, şirketin likit kaynaklarını ve stoklarını artırdığını, sabit yatırımların ise daha yavaş ilerlediğini gösteriyor.
Net borç ise 428,1 milyar TL’ye yükselmiş, artış oranı %32,4. Bu, özkaynak artışının (%13,5) iki katından fazla. Net borç/FAVÖK rasyosu kabaca 4,5x seviyesinde. Bu oran, çelik gibi sermaye yoğun bir sektör için yüksek sayılabilir. Özkaynaklar hâlâ 959,8 milyar TL ile varlıkların %47’sini oluşturuyor, yani iflas riski yok ancak borç yükü hafife alınmamalı.
Geçen yıl FAVÖK negatif olduğu için rasyo anlamlı bir karşılaştırma sunmuyordu. Bu çeyrekte FAVÖK’ün pozitife dönmesi, borç ödeme kapasitesini iyileştirmiş olsa da, borç stokunun büyüme hızı gelirlerin üzerinde seyrediyor. Şirket büyümeyi borçla finanse etmeye devam ediyorsa, faiz oranlarının yüksek olduğu bir ortamda bu durum kârlılığı baskılayabilir.
Net Parasal Pozisyon (TAS 29)
Enflasyon muhasebesi altında net parasal pozisyon kalemi, bu çeyrekte 36,1 milyar TL gelir yazmış. Geçen yıl aynı dönemde -46,9 milyar TL gider vardı. Bu, şirketin net parasal borçlu olduğunu, yani nakit ve alacaklarından çok banka kredisi ve ticari borcu bulunduğunu teyit ediyor. Enflasyon ortamında borçlu olan kazanır, çünkü reel olarak borç erir. Yükselen Çelik de bu durumu lehine çevirmiş görünüyor.
Ancak bu gelir, paranın satın alma gücündeki kayıptan kaynaklanan muhasebesel bir kalemdir. Eğer enflasyon hızla düşerse, bu kalem tersine dönebilir ve kârlılığı aşağı çekebilir. Dolayısıyla, şirketin net dönem kârındaki 70,1 milyar TL’nin yarısından fazlası aslında enflasyon muhasebesi kaynaklı. Operasyonel kâr (FAVÖK) daha düşük olsa da, bu muhasebesel destek kâr rakamını yukarı taşımış. Yatırımcı, bu ayrımın farkında olmalı.
Yatırımcı için Ne Anlama Geliyor?
Yükselen Çelik, 2025’te yaşadığı derin krizden çıkış sinyali vermiş durumda. Satışlardaki nominal artış, marjlardaki dramatik iyileşme ve enflasyon muhasebesi desteğiyle pozitif kâr rakamına ulaşmak, kısa vadede olumlu bir tablo çiziyor.
Fırsatlar:
- Operasyonel dönüşüm başarılı olursa, düşük bazdan gelen büyüme potansiyeli devam edebilir.
- Net parasal pozisyon geliri, enflasyon yüksek kaldığı sürece kâra katkı sağlamaya devam edecektir.
- Özkaynakların yüksekliği, borçlanma kapasitesi ve temettü potansiyeli açısından güvence sunuyor.
Riskler:
- Geçen yılki baz çok düşük olduğu için bu çeyrekteki yüksek marjlar sürdürülebilir olmayabilir. Önümüzdeki çeyreklerde normalleşme görebiliriz.
- Net borç/FAVÖK oranının 4,5x seviyesi, faiz yükü ve geri ödeme baskısı yaratabilir.
- Enflasyonun düşmesi durumunda net parasal pozisyon geliri azalacak, hatta zarara dönüşebilir. Bu, net kârı ciddi şekilde etkileyebilir.
- Çelik sektörü küresel talebe, hammadde fiyatlarına ve kur hareketlerine aşırı duyarlı. Ekonomik yavaşlama senaryolarında satış hacmi daralabilir.
Dikkat Noktası: Bu çeyreklik veri, yıllık bazda bir karşılaştırma sunuyor olsa da, üç aylık dönemler arasındaki geçişi görmek için bir önceki çeyrek verisi olmadan bütünsel bir trend analizi yapmak zor. Bir sonraki ara dönem raporu, iyileşmenin devam edip etmediğini göstermesi açısından kritik olacak.
Yatırım tavsiyesi değildir.