Açılış
Sarkuysan, Türkiye'nin en büyük elektrolitik bakır üreticilerinden biri olarak 2026'nın ilk çeyreğinde adeta bir operasyonel şov yapmış. Satışlarını %32 artıran şirket, brüt kârını ise %115 gibi çarpıcı bir oranla iki katından fazla büyütmeyi başarmış. Ancak bu güçlü görüntünün altında enflasyon muhasebesinin ağır faturası ve net kârdaki sınırlı artış var. Şirket, yüksek bakır fiyatları ve güçlü talepten beslenirken, parasal pozisyon kaynaklı kayıplar kârlılığın nihai görüntüsünü törpülemiş. Şimdi bu çeyreği tüm yönleriyle inceleyelim.
Satış Hikayesi
Sarkuysan'ın satış gelirleri geçen yılın aynı çeyreğine göre %32,5 artarak 26,5 milyar TL'ye ulaşmış. Türkiye'de enflasyonun %30'ların üzerinde seyrettiği bir ortamda bu büyüme, nominal olarak enflasyonu yakalamış görünüyor. Ancak asıl önemli soru: Enflasyonun üzerinde reel bir artış var mı? Brüt kârın çok daha hızlı büyümesi, satışların sadece fiyat artışından değil, aynı zamanda marj genişlemesinden de beslendiğini gösteriyor. Çeyreklik trende baktığımızda, 2025'in ilk çeyreğinde 20 milyar TL olan satışlar, 2026'nın aynı döneminde 26,5 milyar TL'ye çıkmış. Bu, şirketin hem hacim hem de fiyat avantajından yararlandığına işaret ediyor. Yine de bakır fiyatlarındaki küresel dalgalanma ve talep tarafındaki belirsizlikler, bu büyümenin sürdürülebilirliği konusunda soru işareti yaratıyor.
Kârlılık
Bu çeyrekte kârlılık tarafı gerçekten dikkat çekici. Brüt kâr marjı geçen yıl %3,4 seviyesindeyken bu çeyrekte %5,5'e yükselmiş. Bakır işleme sektörü için bu marj seviyesi oldukça iyi; çünkü bu işte marjlar genelde düşük olur. Artışın arkasında muhtemelen daha yüksek bakır fiyatları ve maliyet kontrolü var. FAVÖK ise %54,1 artarak 1,26 milyar TL'ye ulaşmış. FAVÖK marjı da %4,1'den %4,8'e yükselmiş. Operasyonel verimlilikte bir iyileşme var. Ancak net kâr hikâyesi farklı. Net parasal pozisyon kaynağındaki -119 milyar TL'lik büyük zarar, brüt ve FAVÖK seviyesindeki güçlü büyümeyi neredeyse sıfırlamış. Net kâr geçen yıla göre sadece %10 artarak 391 milyar TL'de kalmış. Çeyreklik trend de bunu doğruluyor: 2025 son çeyrekte 382 milyar TL net kâr varken bu çeyrekte 391 milyar TL ile adeta yerinde saymış. Enflasyon muhasebesi olmasaydı net kârın 500 milyar TL'nin üzerine çıkabileceğini söylemek abartı olmaz.
Bilanço Sağlığı
Sarkuysan'ın bilançosu bu çeyrekte daha da güçlenmiş görünüyor. Toplam varlıklar yıl sonuna göre %4,9 artarak 36,2 milyar TL'ye çıkarken, net borç %15,1 azalarak 7,4 milyar TL'ye gerilemiş. Borç azalırken varlıkların artması pozitif. Şirketin net borç/FAVÖK rasyosunu kabaca hesaplarsak: 7,4 / 1,26 = 5,9x. Bu, yıllıklandırılmış FAVÖK ile daha farklı olabilir ama mevcut çeyrek verisine göre borç yükü hâlâ yüksek görünüyor. Özkaynaklar ise sadece %1,4 artarak 12,9 milyar TL'de kalmış. Bunun nedeni, net parasal pozisyon zararı ve düşük net kârın özkaynak büyümesini sınırlaması. Dönen varlıklar %5,8 artarken duran varlıklar %2,3 artmış; bu da likit yapının korunduğunu gösteriyor. Ancak özkaynak kârlılığının düşük kaldığını ve borçluluk oranının izlenmesi gerektiğini not edelim.
Net Parasal Pozisyon (TAS 29)
Türkiye'de enflasyon muhasebesi şirketlerin gerçek performansını anlamak için kritik bir filtre. Sarkuysan bu çeyrekte net parasal pozisyon kaynağında -119,1 milyar TL zarar yazmış. Geçen yılın aynı çeyreğinde +344,5 milyar TL kazanç vardı. Bu, şirketin parasal varlıklarının (nakit, alacak) parasal yükümlülüklerinden (borç, ticari borç) daha yüksek olduğu anlamına geliyor. Yani şirket, yüksek enflasyon ortamında parasal varlık tutarak satın alma gücü kaybı yaşamış. Tam tersi, geçen yıl borçluyken enflasyondan faydalanmış. Bu dönüşüm, net kâr üzerinde ciddi bir baskı oluşturmuş. Eğer enflasyon muhasebesi uygulanmasaydı, operasyonel kârlılık çok daha güçlü bir net kâra dönüşebilirdi. Bu nedenle yatırımcılar, TAS 29 etkisini ayıklayarak şirketin gerçek nakit yaratma gücüne odaklanmalı.
Yatırımcı için Ne Anlama Geliyor?
Sarkuysan'ın 2026 ilk çeyrek finansalları, operasyonel olarak güçlü bir dönem geçirdiğini ancak enflasyon muhasebesinin kârlılığı baskıladığını gösteriyor. Bakır fiyatlarındaki olumlu seyir ve talep, şirketi destekliyor. Borç azalışı ve marj genişlemesi olumlu. Ancak net parasal pozisyon kaynağından kaynaklanan kayıplar, şirketin enflasyon ortamında parasal varlıklarını yönetme stratejisini sorgulatıyor. Ayrıca net kâr büyümesinin durması, hisse fiyatında katalizör etkisi yaratmayabilir.
Fırsatlar: Operasyonel marjlardaki iyileşme sürerse ve bakır fiyatları yüksek seyrederse, TAS 29 etkisinin azaldığı dönemlerde net kârda patlama görülebilir. Borç azalışı, finansal riski düşürüyor.
Riskler: Enflasyon muhasebesinin getirdiği volatilite, çeyreklik kâr rakamlarını anlamayı zorlaştırıyor. Küresel bakır fiyatlarındaki düşüş veya talepteki yavaşlama, marjları hızla aşındırabilir. Net borç/FAVÖK rasyosu hâlâ yüksek, faizlerin düşmemesi borç yükünü artırabilir.
Bu çeyrekte dikkat edilmesi gereken nokta: Operasyonel performans güçlü ama hissedilir seviyede net kâr artışı yok. Yatırımcılar, TAS 29 düzeltilmiş kârlılığı ve nakit akışını takip etmeli.
Yatırım tavsiyesi değildir.