Açılış
Net AŞ, telekomünikasyon altyapısı, sistem entegrasyonu ve teknoloji çözümleriyle Türkiye'nin dijital dönüşümünde kritik bir oyuncu. 2026 yılının ilk çeyreğinde satışlarını %61,6 artırarak 3,4 milyar TL'ye taşımasına rağmen, şirketin kârlılık cephesinde toparlanamadığını görüyoruz. Net dönem zararı 73,7 milyar TL ile geçen yılın aynı dönemine göre sadece %4,7 azalmış durumda. Daha da çarpıcı olan, özkaynakların negatif 355,9 milyar TL'ye gerilemesi — bu, şirketin birikmiş zararlarının özkaynağını tükettiğini gösteriyor. Telekom sektöründe yüksek sabit maliyetler ve uzun vadeli projelerin nakit akışına yansıması zaman alsa da, Net AŞ'nin bilanço yapısı yatırımcı için ciddi uyarı işaretleri taşıyor.
Satış Hikayesi
Net AŞ, satışlarını bir önceki yılın aynı çeyreğine göre %61,6 artırarak 3.428,8 milyar TL'ye yükseltti. Bu, nominal olarak güçlü bir büyüme. Ancak Türkiye'de 2026 ilk çeyrekte enflasyonun %30'ları aşan seviyelerde olduğu düşünülürse, reel büyümenin yaklaşık %20-25 civarında olduğunu tahmin edebiliriz. Yine de sektör ortalamasının üzerinde bir performans söz konusu; telekom altyapı yatırımları ve kamu projeleri bu büyümeyi desteklemiş olabilir. Çeyreklik trende bakarsak, geçen yılın aynı döneminde satışlar 2.121,6 milyar TL'ydi — yani büyüme hızlanarak devam ediyor. Ancak bu büyümenin ne kadarının fiyat artışlarından, ne kadarının hacimden kaynaklandığı rapor detaylarında gizli. Enflasyon muhasebesi altında nominal büyüme aldatıcı olabilir; yatırımcı brüt kar marjına odaklanmalı.
Kârlılık
Satışlardaki yüksek büyümeye rağmen brüt kâr marjı geçen yılki %8,5'ten (180,7/2.121,6) bu yıl %7,8'e (268,1/3.428,8) gerilemiş. Bu, maliyetlerin satışlardan daha hızlı arttığına işaret ediyor. FAVÖK 106,7 milyar TL ile geçen yıla göre %122,4 artmış, ancak FAVÖK marjı sadece %3,1 seviyesinde (geçen yıl %2,3'tü). Yani operasyonel kârlılık iyileşiyor gibi görünse de, hâlâ çok düşük bir tabanda. Net kâr cephesinde ise 73,7 milyar TL zarar var, geçen yıl 77,3 milyar TL zarardan sadece %4,7 daha iyi. Zararın azalma hızı, satış büyümesinin ve FAVÖK artışının çok gerisinde. Bunun temel nedeni, net parasal pozisyon zararının 24,6 milyar TL'ye yükselmesi (geçen yıl 12,8 milyar TL). Enflasyon muhasebesi, parasal varlıkların satın alma gücü kaybını bilançoya yansıtıyor; Net AŞ gibi yüksek borçlu şirketlerde bu etki genellikle olumlu olurken, burada tersine bir durum var. Detaylı incelendiğinde, şirketin alacak ve nakit gibi parasal varlıklarının, borçlarından daha hızlı eridiğini düşünebiliriz.
Bilanço Sağlığı
Bilanço tarafı oldukça endişe verici. Toplam varlıklar 9.998 milyar TL (yaklaşık 10 trilyon), bunun 7.344 milyar TL'si dönen varlık, yani varlıkların %73'ü kısa vadeli. Duran varlıklardaki %1,9 artış ise yatırım hızının düştüğüne işaret. Öte yandan net borç 2.536,5 milyar TL ile toplam varlıkların %25'ini oluşturuyor. Bu oran tek başına çok yüksek sayılmaz, ancak özkaynakların -355,9 milyar TL olması bilançonun en kritik sorunu. Şirket teknik olarak iflasın eşiğinde sayılmazsa da, özkaynak açığı her geçen çeyrek büyüyor (önceki dönem -301,3 milyar TL). Net borç/FAVÖK rasyosunu hesaplarsak: 2.536,5 / (106,74=426,8) yaklaşık 5,9x* çıkıyor. Bu, yıllık bazda bakıldığında çok yüksek; sağlıklı bir telekom şirketinde 3x'in altı beklenir. Şirketin borç ödeme kapasitesi ciddi şekilde zorlanıyor.
Net Parasal Pozisyon (TAS 29)
Türkiye'de enflasyon muhasebesi uygulaması, özellikle yüksek enflasyon dönemlerinde finansal tabloları önemli ölçüde değiştiriyor. Net parasal pozisyon kaybı -24,6 milyar TL ile geçen yılın -12,8 milyar TL'lik kaybının neredeyse iki katı. Bu, şirketin parasal varlıklarının (nakit, alacaklar) parasal yükümlülüklerinden (borçlar, ticari borçlar) daha hızlı eridiğini gösteriyor. Normalde borçlu şirketler enflasyon döneminde kazançlı çıkarken Net AŞ'nin tersi bir durum yaşaması, alacak tahsilat süresinin uzun olması veya borçlarının büyük kısmının kısa vadeli olmasından kaynaklanabilir. Bu durum, net kârı tam 24,6 milyar TL aşağı çekiyor ve operasyonel iyileşmeyi gölgeliyor.
Yatırımcı için Ne Anlama Geliyor?
Net AŞ, yüksek satış büyümesi ve operasyonel marj iyileşmesiyle umut verse de, bilanço yapısı ve süregelen zararlar ağır basıyor. Özkaynakların negatifte olması, şirketin sermaye artırımı, borç yeniden yapılandırması veya stratejik bir ortaklık gibi adımlar atmadıkça finansal sürdürülebilirliğini riske atıyor. Enflasyon muhasebesi zararlarının her çeyrek büyümesi, şirketin parasal pozisyon yönetiminde sorun yaşadığını düşündürüyor. Yatırımcı için fırsat, sektörün dijital dönüşümden beslenen uzun vadeli potansiyelinde; risk ise şirketin bu potansiyeli nakde çeviremeden bilanço çıkmazına girmesinde. Kritik kilometre taşı: Net kârın pozitif döndüğü bir çeyrek veya özkaynakları düzeltecek bir sermaye hamlesi. O zamana kadar, yüksek temettü beklentisi olmayan ve risk iştahı yüksek yatırımcılar için spekülatif bir pozisyon olarak kalacaktır.
Yatırım tavsiyesi değildir.