Açılış
Ekiz Kimya, 2026 yılının ilk yarısında oldukça zorlu bir tablo ile karşımıza çıkıyor. Şirketin satışları geçen yılın aynı dönemine göre %46,3 gerileyerek 182,4 milyar TL'ye inmiş. Bu sert düşüşün etkisiyle FAVÖK -3,1 milyar TL'ye, net dönem kârı ise -5,7 milyar TL'ye dönmüş durumda. Bilanço tarafında ise duran varlıkların toplam varlıkların %95'ini oluşturduğu, borçluluğun düşük olduğu ama özkaynakların dönem zararıyla erimeye başladığı bir görünüm var. Bu çeyreklik ara dönem raporu, operasyonel anlamda ciddi bir kırılmaya işaret ediyor; enflasyon muhasebesi kalemleri ise tabloyu biraz olsun yumuşatmış.
Satış Hikayesi
Satışlar 339,4 milyar TL'den 182,4 milyar TL'ye gerilemiş. Bu, nominal olarak bile %46,3'lük bir daralma demek. Türkiye'de dönem enflasyonunun %30'un üzerinde olduğunu hatırlarsak, reel bazda kaybın %55-60 aralığına ulaştığını söylemek mümkün. Yani bu düşüş sadece fiyat etiketiyle açıklanamaz; ya hacim ciddi şekilde erimiş ya da ürün fiyatlarındaki küresel baskı şirketin ciro sepetini doğrudan bükmüş. Ekiz Kimya'nın faaliyet gösterdiği gübre ve kimya sektöründe emtia fiyatlarındaki dalgalanma bu tabloyu açıklayan en güçlü aday.
Brüt kâr da benzer oranda düşerek 9,4 milyar TL'den 5,3 milyar TL'ye inmiş. Brüt marj ise neredeyse yatay: %2,8'den %2,9'a gelmiş. Yani şirket birim başına kârlılığını koruyabilmiş ama satış hacmi öylesine daralmış ki, bu marj artışı operasyonel giderleri karşılamaya yetmemiş. Burada kritik soru, satışlardaki düşüşün kalıcı olup olmadığı. Küresel gübre fiyatlarında bir toparlanma ya da yeni pazar anlaşmaları gelmezse, ciro tarafındaki bu yorgunluk devam edebilir.
Kârlılık
Asıl kırılma FAVÖK tarafında yaşanıyor. FAVÖK -3,1 milyar TL ile belirgin biçimde negatif. Geçen yılın aynı döneminde FAVÖK verisi raporlanmamış; bu da ya geçen yılın da zayıf geçtiğini ya da sunum politikasında bir değişiklik yapıldığını düşündürüyor. Her durumda, brüt kârın 5,3 milyar TL olduğu bir dönemde FAVÖK'ün negatife düşmesi, faaliyet giderlerinin brüt kârı tamamen silip ötesine geçtiğini gösteriyor. Amortisman ve genel yönetim giderleri, şirketin üretim varlıklarının büyüklüğü düşünüldüğünde epey yüksek olmalı.
Net dönem kârı ise -5,7 milyar TL olarak gerçekleşmiş. Geçen yıl aynı dönemde 219,6 milyon TL kâr varken bu keskin dönüş, yalnızca operasyonel zarardan değil, aynı zamanda finansal giderler ve kur farkı etkilerinden de besleniyor. Net parasal pozisyon kazancının 7,1 milyar TL olduğunu görüyoruz; bu kazanç olmasaydı net zarar çok daha derin olacaktı. Yani enflasyon muhasebesi, dönem zararını bir miktar sübvanse etmiş görünüyor.
Bilanço Sağlığı
Bilanço hikayesinde baskın olan kalem, 471,1 milyar TL ile duran varlıklar. Toplam varlıkların neredeyse tamamı burada; dönen varlıklar yalnızca 22,4 milyar TL ile toplamın %4,5'i seviyesinde. Bu, şirketin likidite tamponunun çok ince olduğu anlamına geliyor. Özkaynaklar ise 382,1 milyar TL ile toplam varlıkların %77'sini karşılıyor. Öz sermaye oranı bu kadar yüksekken finansal risk priminin düşük olduğunu söyleyebiliriz.
Net borç rakamı -269,1 milyon TL, yani şirket aslında net nakit pozisyonunda. Geçen dönemde bu rakam -49,5 milyon TL idi; borçluluk daha da azalmış. Ancak bu tablonun iki yüzü var: Bir yanda düşük borç, finansal dayanıklılık sağlıyor; öte yanda FAVÖK negatifken borç ödeme gücü faaliyetlerden değil, mevcut nakit ve belki de varlık satışından gelebilir. Net borç/FAVÖK rasyosu negatif FAVÖK nedeniyle anlamsızlaşıyor; bu, kreditörler için ciddi bir kırmızı bayraktır.
Net Parasal Pozisyon (TAS 29)
TAS 29 enflasyon muhasebesi bu dönemde şirketin lehine çalışmış. Net parasal pozisyon kazancı 4,3 milyar TL'den 7,1 milyar TL'ye çıkmış ve %64,8 artış göstermiş. Bu pozitif kalem, şirketin parasal yükümlülüklerinin parasal varlıklarından fazla olduğunu ve enflasyonun bu borçları reel olarak eritmesinden kazanç sağlandığını ortaya koyuyor. Bilançoda net nakit pozisyonu görünmesine rağmen net parasal kazanç oluşması, ticari borçlar veya diğer parasal yükümlülüklerin, nakit ve alacaklardan belirgin şekilde yüksek olduğunu gösteriyor.
Bu kazanç, faaliyet zararının yatırımcıya sunulan net kâr rakamına olduğundan daha hafif yansımasına yol açıyor. Ancak enflasyonun düşmeye başladığı bir senaryoda bu kalemin küçülmesi beklenir. O zaman şirketin esas faaliyetindeki zayıflık çok daha net biçimde görünür hale gelir. Bu nedenle yatırımcı, 7,1 milyar TL'lik enflasyon kazancını tek seferlik bir iyileşme gibi değil, dönemsel bir tampon gibi konumlandırmalı.
Yatırımcı için Ne Anlama Geliyor?
Ekiz Kimya, güçlü bir bilanço yapısına sahip ancak operasyonel olarak kan kaybeden bir şirket görüntüsünde. Özkaynak tabanı güçlü (382,1 milyar TL), finansal borçluluk minimal, ancak satışlardaki %46'lık daralma ve negatif FAVÖK iş modelinin mevcut piyasa koşullarında sağlıklı çalışmadığını gösteriyor. Duran varlıkların bu kadar büyük olması, şirketin üretim kabiliyetinin yüksek olduğuna işaret ediyor; ancak bu kapasitenin satışa dönüşemediği bir ortamda, sabit giderler kârlılığı eritiyor.
Önümüzdeki çeyreklere ilişkin temel belirleyici, kimya ve gübre fiyatlarındaki seyir ile şirketin satış hacmini yeniden canlandırma becerisi olacak. Eğer fiyatlar toparlanmazsa, negatif FAVÖK devam edebilir ve özkaynaklardaki erime hızlanabilir. Pozitif taraf ise düşük borçluluk ve enflasyon muhasebesi kaynaklı kazançların hâlâ devreye girmesi. Şirket, bu zorlu dönemi nakit pozisyonuyla aşmaya çalışacak gibi görünüyor. İlk yarı için en kritik takip noktası, ikinci yarıda satış trendinin stabilize olup olmadığı.
Yatırım tavsiyesi değildir.