Açılış
Aksu Enerji, yenilenebilir enerji üretimi ve ticaretinde faaliyet gösteren köklü bir oyuncu. Ancak 2026'nın ilk çeyreğinde şirket, adeta bir fırtınanın ortasında kalmış görünüyor. Satışlar geçen yılın aynı dönemine göre %20 gerileyerek 13,9 milyar TL'ye düşerken, brüt kâr cephesinde eksiye geçilmesi operasyonel yapının ciddi şekilde sarsıldığını gösteriyor. Geçen yılın aynı çeyreğinde 1,2 milyar TL brüt kâr elde eden şirket, bu çeyrekte 3,1 milyar TL brüt zarar yazmış durumda. Bu, sadece bir marj sıkışması değil; maliyetlerin gelirlerden çok daha hızlı arttığını ve belki de satış hacminde de ciddi bir erime olduğunu düşündürüyor.
Satış Hikayesi
13,9 milyar TL satış geliri, nominal olarak bile geçen yılın 17,4 milyar TL'sinin gerisinde kalmış. Türkiye'de enflasyonun %30'ların üzerinde seyrettiği bir ortamda, nominal satışların %20 düşmesi reel anlamda çok daha vahim bir tablo çiziyor. Satışlardaki bu daralmanın arkasında ne var? Enerji fiyatlarında regülasyon kaynaklı baskı, düşen elektrik fiyatları ya da talep daralması olabilir. Ancak veri, şirketin en büyük gelir kaynağı olan enerji ticaretinin veya üretim hacminin ciddi bir darbe aldığını söylüyor. Çeyreklik trende baktığımızda 2025/3 çeyreğinde de satışlar 17,4 milyar TL idi, yani bir önceki çeyrekte de durum farklı değildi. Dolayısıyla satışlardaki düşüş anlık değil, devam eden bir daralma eğilimi olarak okunmalı.
Kârlılık
Kârlılık tarafı adeta bir felaket senaryosu gibi. Brüt kâr -3,1 milyar TL; geçen yılki 1,2 milyar TL'lik artıdan eksiye geçiş, maliyet yönetiminin tamamen kontrolden çıktığını gösteriyor. Bu, satışların maliyetini karşılayamadığı anlamına geliyor – enerji sektöründe bu genellikle yakıt maliyetlerindeki sert artış, döviz kuru etkisi veya düzenleyici tavan fiyat uygulamaları ile açıklanabilir.
FAVÖK ise geçen yılın 6,4 milyar TL'sinden bu çeyrekte 682,6 milyon TL'ye gerilemiş – %89,4 düşüş. FAVÖK marjı geçen yıl %36,8 iken bu çeyrekte sadece %4,9 seviyesinde. Bu, operasyonel kârlılığın neredeyse tamamen kaybolduğu anlamına gelir. Amortisman ve faiz öncesi bu denli düşük bir kârlılık, şirketin sabit giderlerini bile karşılamakta zorlanacağını düşündürüyor.
Net dönem zararı ise 21,6 milyar TL – geçen yıla göre %43,1 artış. Bu artışın bir kısmı net parasal pozisyondan kaynaklanan zarardan (255,7 milyon TL) geliyor olsa da asıl yük operasyonel taraftan. Şirket, geçen yıl da zarar ediyordu ama bu yıl zarar büyümüş durumda.
Bilanço Sağlığı
Toplam varlıklar 1,13 trilyon TL ile bir önceki döneme göre hemen hemen aynı seviyede. Duran varlıklar toplam varlıkların %97,6'sını oluşturuyor, bu da şirketin büyük ölçüde sabit kıymetlerden (santraller, tesisler) oluştuğunu gösteriyor. Dönen varlıklar ise 26 milyar TL'ye gerilemiş (%24,6 düşüş), bu da likidite sıkışıklığına işaret ediyor olabilir.
Net borç 2,9 milyar TL'ye yükselmiş, bir önceki döneme göre %22,2 artış var. Özkaynaklar ise 989,7 milyar TL'ye gerilemiş (%2,1 düşüş). Net borç/FAVÖK rasyosunu hesaplarsak: 2,9 milyar TL / 682,6 milyon TL = 4,25x. Bu, yıllıklandırılmış bir FAVÖK ile çok daha yüksek olacağı için şirketin borç ödeme gücü ciddi risk altında. Özkaynak toplam varlık oranı %87,6 ile görünürde güçlü olsa da, duran varlıkların büyük kısmı yeniden değerleme ve enflasyon düzeltmesi kaynaklı olabilir; bu durumda özkaynakların gerçek koruma gücü sınırlıdır.
Net Parasal Pozisyon (TAS 29)
Enflasyon muhasebesi kapsamında net parasal pozisyon bu çeyrekte -255,7 milyon TL zarar yazmış. Geçen yılın aynı çeyreğinde 1,4 milyar TL pozitif vardı. Bu, şirketin parasal varlıklarının (nakit, alacak) enflasyon karşısında eridiğini, parasal yükümlülüklerinin ise (borç) avantaj sağlamadığını gösteriyor. Aslında net parasal pozisyonun eksiye dönmesi, şirketin borçluluktan çok nakit ve alacak ağırlıklı bir yapıya sahip olduğunu ima ediyor olabilir. Yüksek enflasyon ortamında bu durum, reel satın alma gücünün sürekli aşındığı anlamına gelir.
Yatırımcı için Ne Anlama Geliyor?
Aksu Enerji'nin bu çeyrek raporu, yatırımcılar için ciddi kırmızı alarmlar içeriyor. Satışlar reel olarak daralıyor, brüt kâr marjı eksiye dönmüş, operasyonel kârlılık neredeyse sıfırlanmış, net zarar büyüyor ve borçluluk artıyor. Enerji sektöründe regülasyon, döviz kuru ve emtia fiyatları gibi dışsal faktörler belirleyici olsa da, şirketin maliyet yapısını kontrol edemediği ve rekabetçi konumunu kaybettiği açık. Kısa vadede toparlanma sinyali yok; özellikle net borç/FAVÖK rasyosunun yüksekliği finansal esnekliği sınırlıyor.* Fırsat olarak yenilenebilir enerji kapasitesinin uzun vadeli değer yaratma potansiyeli gösterilebilir, ancak mevcut operasyonel zorluklar bu potansiyeli gölgeliyor. Yatırımcı, bir sonraki çeyrekte satışlarda ve marjlarda iyileşme olup olmadığını, ayrıca şirketin borç yapılandırması veya maliyet azaltma planlarına dair açıklamalarını beklemeli.
Yatırım tavsiyesi değildir.