AKMGY

Açılış

Akmerkez Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı (AKMGY), İstanbul’un en değerli alışveriş merkezlerinden birini ve ofis alanlarını portföyünde barındıran köklü bir GYO. Şirket, 2026’nın ilk çeyreğinde geçen yılın aynı dönemine göre satışlarını %6,6 artırarak 301,4 milyar TL gelire ulaştı. Ancak enflasyon muhasebesinin ağır yükü ve faaliyet kârındaki yatay seyir, net kârı sert bir düşüşe soktu: 25,2 milyar TL, geçen yılki 67,7 milyar TL’nin oldukça altında. Çeyrek, şirketin operasyonel dayanıklılığını koruduğunu ama enflasyon düzeltmesinin bilanço üzerinde nasıl bir baskı yarattığını gözler önüne seriyor.

Satış Hikayesi

Akmerkez’in gelirleri büyük ölçüde kira gelirlerinden oluşuyor. Bu çeyrekte satışlar geçen yılın aynı dönemine kıyasla %6,6 artışla 301,4 milyar TL’ye yükseldi. Enflasyonun %30’ların üzerinde seyrettiği bir ortamda bu nominal büyüme, reel olarak satışların hafif gerilediğine işaret ediyor. Yani kira artışları enflasyonun gerisinde kalmış olabilir; ancak Akmerkez’in doluluk oranları ve kira sözleşmelerindeki endeksleme mekanizmaları bu farkı kısmen telafi ediyor olmalı.

Çeyreklik bazda bakıldığında, 2025/3 döneminde satışlar 282,9 milyar TL idi. Şimdiki 301,4 milyar TL ile yaklaşık %6,5’lik bir artış görülüyor. Bu, aynı enflasyon düzeltmesi süzgecinden geçirildiğinde reel olarak yatay bir performans anlamına geliyor. Dolayısıyla satış hikayesi “büyüme değil, enflasyonla başa çıkma” olarak okunabilir.

Kârlılık

Brüt kâr marjı bu çeyrekte %73,6 (221,9 milyar TL / 301,4 milyar TL). Geçen yıl aynı dönemde bu oran %73,3’tü. Brüt marj neredeyse sabit kalmış, bu da maliyet kontrolünün iyi olduğunu gösteriyor. Akmerkez’in iş modeli gereği ana maliyet kalemleri bakım, enerji ve personel giderlerinden oluşuyor; bunlar enflasyon karşısında gelirle uyumlu artmış görünüyor.

FAVÖK ise neredeyse hiç değişmeyerek 179,2 milyar TL seviyesinde kaldı (geçen yıl 178,7 milyar TL). FAVÖK marjı %59,5’e geriledi (geçen yıl %63,2). Buradaki düşüş, faaliyet giderlerinin gelirden daha hızlı arttığına işaret ediyor. Özellikle genel yönetim giderleri ve pazarlama giderlerinde enflasyonist baskı hissedilmiş olabilir. Net kâr ise en sert darbeyi yedi: 25,2 milyar TL, geçen yılın aynı dönemindeki 67,7 milyar TL’ye kıyasla %62,8 düşüş. Bunun ana nedeni, net parasal pozisyon kaleminde yazılan 69,4 milyar TL’lik zarar (geçen yıl -93,3 milyar TL). Enflasyon muhasebesinin etkisi azalmış olsa da hâlâ çok büyük bir kalem.

Bilanço Sağlığı

Akmerkez’in bilançosu oldukça güçlü. Toplam varlıklar 13,1 trilyon TL seviyesinde, bunun büyük kısmı duran varlıklar (yatırım amaçlı gayrimenkuller). Dönen varlıklar geçen yılsonuna göre %17,4 artarak 1,17 trilyon TL’ye yükselmiş. Bu artış büyük ölçüde nakit ve nakit benzerlerindeki artıştan kaynaklanıyor olabilir.

Özkaynaklar 10,6 trilyon TL ile toplam varlıkların %80,7’sini oluşturuyor. Borçluluk oranı oldukça düşük. Net borç -858,7 milyar TL yani şirket net nakit pozisyonunda. Geçen yılsonunda net borç -692,3 milyar TL idi; nakit pozisyonu daha da güçlenmiş. Net borç/FAVÖK oranı hesaplanırsa (negatif olduğu için anlamsız), şirketin finansal riski yok denecek kadar az. Yani Akmerkez, yüksek enflasyon ortamında nakitte durmanın getirdiği erime riskini taşıyor olsa da, borçsuz ve güçlü bir yapıda.

Net Parasal Pozisyon (TAS 29)

Enflasyon muhasebesi, yüksek enflasyon dönemlerinde parasal varlık ve yükümlülüklerin satın alma gücü kaybını yansıtmak için gelir tablosuna net parasal pozisyon zararı yazdırır. Akmerkez’de bu çeyrekte -69,4 milyar TL net parasal pozisyon zararı oluşmuş. Geçen yıl aynı dönemdeki -93,3 milyar TL’ye göre iyileşme var, ama hâlâ çok ciddi bir rakam. Bunun anlamı: Şirketin elinde tuttuğu TL nakit ve alacaklar gibi parasal varlıklar enflasyon karşısında değer kaybediyor. Akmerkez’in net nakit pozisyonu güçlü olduğu için bu zarar kaçınılmaz. Ancak bu bir “gerçek” nakit çıkışı değil, muhasebe düzeltmesi. Yine de net kârı aşağı çekerek yatırımcı algısını olumsuz etkiliyor.

Yatırımcı için Ne Anlama Geliyor?

Akmerkez GYO, operasyonel anlamda sağlam bir çeyrek geçirdi: kira gelirleri nominal olarak arttı, brüt marj korundu. Ancak enflasyon muhasebesinin net kâr üzerinde yarattığı baskı, hisse fiyatlamasında temkinli olmayı gerektiriyor. Şirketin bilançosu çok güçlü, net nakit pozisyonu sayesinde finansal riski yok denecek kadar az. Diğer yandan, bu nakit fazlası enflasyon karşısında eriyor; yönetimin bu nakdi nasıl değerlendireceği (portföy genişlemesi, temettü, gayrimenkul alımı) önümüzdeki dönemlerde kritik olacak.

Fırsatlar:

• Güçlü bilanço ve düşük borçluluk, şirketi kriz dönemlerinde bile ayakta tutar.
• Akmerkez markası, İstanbul’un en prestijli AVM’lerinden biri olarak uzun vadeli kira sözleşmeleriyle istikrarlı nakit akışı sağlıyor.
• Net parasal pozisyon zararının geçen yıla göre azalması, enflasyonun zirve yapmış olabileceğine işaret ediyor; düşüş eğiliminde net kâr toparlanabilir.

Riskler:

• Enflasyon muhasebesi, yüksek enflasyon devam ettikçe net kârı baskılamaya devam edecek.
• Reel satış büyümesinin sıfıra yakın olması, kira artışlarının enflasyonu yakalayamadığını gösteriyor; bu trend sürerse operasyonel kârlılık reel olarak gerileyebilir.
• Gayrimenkul sektöründe artan faizler ve talepteki yavaşlama, değerlemeleri olumsuz etkileyebilir.

Dikkat noktaları: Net parasal pozisyon zararının nakit akışına etkisi olmadığını unutmamalı. Asıl odaklanılması gereken, FAVÖK’ün reel olarak korunup korunamadığı ve şirketin nakdi nasıl değerlendirdiği. Önümüzdeki çeyreklerde enflasyonun seyrine bağlı olarak net kârda dalgalanmalar görmek normal. Uzun vadeli yatırımcı için portföyün kalitesi ve güçlü bilanço, kısa vadeli muhasebe dalgalanmalarından daha önemli.

Yatırım tavsiyesi değildir.